1704622460
最近美国所揭发的一些财务丑闻显示，有部分公司在蓄意误导投资人。而在德国，误导投资人不是例外而是属于一贯做法。德国的会计和披露有多么不真实，可以从所谓的“隐性储备”（hidden reserves）或者“秘密储备”（secret reserves）的规定中看出来。德国的会计制度允许公司在利润丰厚的年代把部分利润转移到一个特殊基金里，而不需要向公众投资人披露。到了收入下降的时期，这些利润再转移到公司报表里。当局允许上市公司进行这种操作，其借口居然是会计上的谨慎原则，号称是为了有备无患。但是真实原因恐怕是家长作风和私利，他们认为公众投资人不值得了解真实和完整的情况，投资人可能过分惊恐，过度买卖股票（这会令管理层感到不安）。所以应该维持公司收入的稳定，让投资者的头脑保持冷静，而只让那些与管理层联系密切的大机构和企业了解可怕的、与大众所知道的相去甚远的真实数据。
1704622461
1704622462
当戴姆勒—奔驰公司，德国最负盛名的企业之一，在1993年申请到纽约证券交易所挂牌的时候，它必须根据纽约交易所通行的会计标准（而不是德国的标准）进行重新审计，结果暴露了德国会计制度和美国通行会计准则之间的巨大差别：奔驰公司从半年盈利1.68亿马克变成了亏损9.49亿马克，半年的时间就出现了11亿马克以上的差别7！
1704622463
1704622464
总之，虽然居民家庭是储蓄存款的最终所有者，但是德国这样的体制却让他们无法控制自己的钱投资到什么地方、如何投资。企业和金融家的投资决定不需要通知最终的所有者——个人投资者，也不需要征求他们的同意。德国的银行家卡尔·费斯滕贝格（Carl Furstenberg）曾经这样说，“那些股东们既愚蠢又无礼——愚蠢是因为他们把钱交给别人，而不对这个人进行有效的监督，无礼则是因为他们居然要求为自己的愚蠢取得分红。”他的话恐怕代表了不少德国同行的心声8。
1704622465
1704622466
关联体系与市场体系的第二个差别与融资的渠道有关。如果有关企业的信息不能让公众知道，那么除了个别声誉显赫的企业外，其他借款者就只能在他们狭小的金融圈子里活动，不能轻易获得直接融资。实际上，直到20世纪90年代早期，德国企业在发行商业票据和长期债券时还必须得到联邦经济部的批准，批准的条件包括发行人的信用状况良好，还要有银行的支持等。另外，各种税收加重了普通德国企业进行非银行融资的成本，使得企业在有限的金融机构以外的融资渠道非常有限。
1704622467
1704622468
在另一方面，透明度和融资渠道的限制对于大企业没有太大的影响，它们依然能够在关联经济里获得足够的资金资源，而且与一个更透明的、更自由的美国式体制相比，他们的信息披露压力更小，资金偿还期限更长。尽管系统内的关联企业完全有可能放纵某些不称职和不诚实的经理人，但是在实际上，他们似乎还是非常关心长远利益，对经理人的监督没有手软。所以，尽管外部人不容易通过恶意收购的形式来督促经理层，但是德国和日本的高层经理在企业的业绩糟糕时还是容易经常和迅速地遭到解聘，与美国差别不大9。另外，在德国和日本的金融体系中，在很长时期里居民家庭的投资手段非常有限，那么一个必然的结论就是，在关联体系里，大企业的融资便利程度与市场体系里同等规模的企业应该是相当的。的确，有研究表明，在这两种体系里大型的老牌企业在资金成本上不存在显著差别10。
1704622469
1704622470
那么，这两种体系之间的差别有什么重要意义吗？我们的回答是肯定的，而且在巨大的变革时期尤其突出。
1704622471
1704622472
关联体系和变革
1704622473
1704622474
大型企业善于处理增长型变革。但是创新型变革通常都需要异乎寻常的手段，包括观念的转变和行动的实施，关联体系在这两个方面都不擅长。
1704622475
1704622476
我们先做一个类比11，来看看为什么它们不具备支持变革的观念。假设你撰写了一部不朽的小说并打算出版。你可以把手稿送给“古板出版社”，那里有两个编辑，他们会一起审阅你的书稿，共同进行评判。如果两个人都同意，那么书就可以出版。你也可以把手稿送到“大运出版社”，那里的编辑都独立工作，如果一个人拒绝出版，你还可以把手稿送给另外一个不知情的编辑再审阅（而且大运出版社的编辑彼此之间通常都不说话）。当然，你作为作者，希望把书稿送给大运出版社，那里的出版机会更大，即使某个编辑对该书抱有偏见也不会决定稿件的全部命运。但是，从商业经营的角度看，哪一家出版社的做法更好呢？
1704622477
1704622478
古板出版社发行的书通常有很好的质量，因为他们的审查程序更加严格。但是与大运出版社相比，古板出版社有可能拒绝了很多好书。大运出版社会接受更多的书，降低了一本好书被拒绝的概率，同样也可能出版更多糟糕的书。大家可以猜想到，哪一家出版社的体系更好取决于送到出版社的好书和坏书的相对比例，以及拒绝一本好书与接受一本坏书的相对成本。如果好书非常畅销，获利数百万美元，而糟糕的书每本不过亏损几千美元，那么大运出版社的体制就更好。但是如果好书出售的数量很一般，而糟糕的书不但会带来财务上的亏损而且要损害出版商的名声，那古板出版社的体制就更好。我们以此来类比对创新活动的融资。
1704622479
1704622480
一个有大量公共信息的体系与大运出版社比较相似：它可以给予希望尝试新技术的企业更好的融资机会。原因在于，这个体系里存在很多投资人，他们的背景各不相同，每个人都了解新技术的一些基本信息，但彼此的倾向不同，所掌握的信息也只是整体的一部分，每个人都要独立分析企业的前景。这样，企业就有很多机会去说服不同的投资人相信它们的新技术是有价值的，如果这个技术非常新，大家还不了解，那么企业就需要逐一尝试所有的机会，才有希望获得融资。
1704622481
1704622482
关联体系的作用方式就类似于古板出版社。由于公共信息不足，融资渠道有限，关联体系之中的企业通常只能找到一两家了解情况的金融机构来做判断。由于这个体系内的信息通常是通过内部传递的而不是公开宣布，那么金融机构之间往往会互通消息。所以，尽管总体来说它们拥有的信息更丰富，决策也可能更加科学，但是要寻求资金来发展新技术的企业通常只有一两次独立的申请机会。
1704622483
1704622484
如果这个新技术只是对原有技术的小改进，那么采用新技术的效果相对于投资失败的成本而言可能并不显著。此时，关联体系的效果就更好，因为它有能力进行深入分析并排除失败的可能性。这个体系的保守性反映在对待创新的严格审查上，也可能导致某些有价值的创新被拒绝。但是由于新技术只是有限的改进，那么拒绝好技术的损失比起拒绝坏技术的收益来说并不算严重。在一般情况下，技术变革是属于增长型的（企业内和企业外的创新都是这样），此时，关联体系运转得很好。
1704622485
1704622486
但是，如果我们处在一个创新型的变革时代，某些革命性的技术创新有可能给企业创造全新的产品和市场，那么此时一个自由市场体系就更加适用，因为这个体系可以确保更多的新技术得到资金，即便也需要承担更多的失败尝试的成本。在这种时期，一个技术获得成功的价值将远远超过失败的成本，所以大运出版社的模式——独立但信息灵通的评价——对于创新活动的融资更有利。
1704622487
1704622488
我们再以风险投资为例，这种形式的机构似乎只有在一个自由的、信息披露充分的市场中才会存在。风险投资家每次只投资一小部分，如果项目前景乐观才会继续投资，而情况不妙时就会立刻终止。这样，他们可以从成功的项目上获得丰厚回报，而在失败项目上损失则比较有限。这种收益模式使得他们像大运出版社一样，更愿意去尝试。结果，由于有很多风险投资商，而且每个都有自己的方法，所以创业者被某一家拒绝也不用担心。在自由市场体系里，往往有很多关于成功的企业家的故事，就如同有的成功作家一样，讲述他们当年是如何挨家挨户地推销自己的商业计划，直到最终找到肯在支票本上签字的风险投资人（或者有眼光的出版商）。
1704622489
1704622490
然而在一个关联体系的经济里，不要说这些传奇，就是风险投资人本身也并不多见。原因在于，风险投资人需要一个可靠的信息披露制度，这不但是因为他们要对新企业投资，而且他们的投资只有在企业公开上市之后才能收回。对公共投资人而言，他们必须对企业的事业有充分的信心才会掏钱来购买这些没有悠久历史的新企业的股票，而良好的信息披露能带给他们这样的信心12。
1704622491
1704622492
在过去几年，欧洲大陆的关联金融体系已经发生变化，转向英美的自由市场模式。这些国家也引进了新的股票市场——例如德国的新兴市场（Neuer Markt)，巴黎的新兴市场(Nouveau Marché)。
1704622493
1704622494
这些市场有的是由于股票投资的狂热而建立起来，而不是根本制度的变革（有的在泡沫破灭后也未能持续下去），但是我们感兴趣的是这些市场的出现如何影响了风险投资的数量。在那些建立了新市场并引入了比以前更严格的信息披露制度的国家，其风险投资的规模迅速扩大13。这个效应不是由于新市场的建立带来的，因为在那些也建立了新市场，但信息披露制度没有改进甚至倒退的国家就没有出现风险投资的显著增长。因此，更好的公共信息披露制度使得企业更容易获得直接融资，更容易为革命性的新技术提供支持。
1704622495
1704622496
但是，即便有了资金，也并不能保证现有的大企业愿意投向创新型的技术变革项目。因为技术的变革将导致现有的企业经营者的技能被淘汰，例如个人计算机的业界标准虽然是由IBM公司确立的，但在这个领域里推动技术革新的主要力量却是英特尔和微软公司，它们也获得了相应的收益。IBM公司为什么没有更好地利用个人计算机领域的商业机会呢，原因可能是该公司的最高管理层把眼光盯在大型机上面。为了防止大型机项目受损，管理层限制了个人计算机的开发，从而削弱了IBM公司在这个领域的领导地位。例如，
1704622497
1704622498
IBM公司居然没有在自己的个人计算机字处理软件中设计处理电子邮件的功能，实际上这个功能后来的使用最为广泛。原因在于当时IBM公司依然认为文字处理是在大型机或者小型机上做的事情，而大型机的工作人员为了保护主机的电子邮件系统（称为PROFS），就不在个人计算机上使用电子邮件。另外，大型机的经理们认为很多秘书人员已经习惯使用PROFS，而大型机使用的字处理软件也不需要增加什么新的功能。14
1704622499
1704622500
如果不是英特尔、微软、康柏、戴尔和其他很多公司，个人计算机产业是否会取得如此巨大的成功还是个疑问。如果这个产业的发展当初继续让IBM公司和DEC公司（Digital Equipment Corporation）来主导，我们今天使用的个人电脑或许不过是计算器和打字机的美称。
1704622501
1704622502
这样，在革命性变革到来的时候，由于没有原有利益的束缚，新企业就有了机会。更多的信息披露和透明度、融资的自由，都帮助了新企业的成长。相反，关联体系在给新来者创造机会方面做得非常糟糕。在得到融资之前，新兴企业必须成为关联体系的一部分，否则没有人相信它们的账目，或者提供融资。所以，在1960～1990年，德国交易所上市的企业的平均年龄是57年15，对于美国企业来说这实在是过于高龄了。在美国自身，我们已经介绍过的银行管制的放松带来了金融行业的激烈竞争，这等于是一个行业从以前的关联体系转向竞争性的市场体系。所以就难怪在管制放松以后，新企业创建的速度获得跳跃式的增长16。
1704622503
1704622504
关联金融体系在技术革命时代至少有两个致命缺陷，第一，这个体系审查新技术的方式更容易把突破常规的新技术排除在获得融资之外：因为集体决策的方式本身是保守的。第二，体制的不透明造成了对外部人的歧视，尤其是对新的加入者。这样，最有动力推动变革的人最缺乏资源，由于这个体系的成员没有创新的观念和动力，关联体系在大变革的时代会远远落后于市场主导的体系。
1704622505
1704622506
但是，关联体系还有第三个缺陷，就是倾向于保护遇到麻烦的老牌企业。通常，这样做会维护体系的稳定，但是在大变革的时代，这使得资源被继续消耗在没有效率的领域。在关联体系中，金融家往往从所谓的长远眼光出发来保护落后企业，本质上却是自相矛盾的，我们在这里有一个极好的例子——20世纪70年代住友银行（Sumitomo Bank）对马自达公司的救援。
1704622507
1704622508
1974年，马自达公司遇到财务危机17。与其他日本汽车厂商不同，马自达公司没有准备好应付1973年中东战争后出现的石油涨价，其汽车使用费油的汪克尔（Wankel）发动机[1]，每加仑汽油可以行使10英里，而其他日本汽车商的汽车都使用普通的发动机，可以多跑一倍的距离。由于石油价格上涨了三倍，马自达的汽车销量锐减。
1704622509
[
上一页 ]
[ :1.70462246e+09 ]
[
下一页 ]