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如果你第一次没有成功，那就一次又一次地尝试。
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——美国谚语
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美联储、联邦存款保险公司和财政部于2008—2009年对利差发起了正面进攻，这是一次了不起的胜利，可以给出A的评分。2009—2010年的金融监管改革也相当成功，至少可以得个B。但是，对于住房抵押贷款丧失抵押品赎回权（简称“止赎权”）的问题，布什和奥巴马政府的财政部则有些“三心二意”，也许只能得个C-或者D。而且，请不要忘记，整个金融市场的混乱是从抵押贷款的违约问题开始的。
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最严厉的批评认为，遏制止赎权的努力是彻底的失败。这未免有些太苛刻了。但即使是最富有同情心的评价也毫无溢美之词，没有人认为这算得上成功。专家们怎么能在2012年就预测还将产生1 000万或者更多的止赎权？遗憾的是，止赎权问题不仅完全可以预测，还能预测得很准。事实上，止赎权在2006—2009年之间就翻了不止3倍，直至现在问题还在恶化。无数失去了房子的家庭已经付出了高昂的代价，而且还有更多的家庭会遭遇这样的不幸。
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拖延止赎权问题的成本是很高的。据估计，房屋如果丧失了赎回权，大概会损失一半的价值——比如，10万美元。换句话说，如果房主和银行可以找到避免丧失赎回权的方法，就可以避免这10万美元的损失，而这只是货币成本。除此之外，止赎权破坏了人们的正常生活，使得很多房屋闲置，让整个社区蒙受痛苦。
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看着一波又一波的止赎权横扫整个美国，就好像看着一个造成了大规模人员伤亡的列车失事的慢镜头。但与列车失事不一样的是，政府不是一个只能看着灾难发生的旁观者。在这种情况下，政府有能力去做一些事情，只是它没有去做。失去房产的家庭首当其冲受到影响，由于止赎权的流动行抑制了房地产市场，进而像铅块一样将摇摇欲坠的经济往下拉，因而我们所有人都在一定程度上受到了牵连。
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“三位一体”，解决止赎权问题的三大障碍
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为什么会出现丧失抵押品赎回权的问题？对这个问题的判断一开始就是错误的，但这种解释随后便销声匿迹了。最初，许多人认为这一波止赎权的出现源自数百万刚流行的可变利率抵押贷款，早期它被描述成“注定要违约”。许多次级可变利率抵押贷款持有者发现，一旦抵押贷款利率在低的“诱惑利率”时期之后被重新设定，他们将无法支付月供。随着房屋价格的下跌，再融资几乎不可能，迅速上升的月供导致了无数的违约。
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上述情况在一定程度上确实出现了，特别是在利率快速增长的危机早期，不过并没有持续很久。随着政府对大萧条发起“进攻”，尤其是美联储的奋力抗击，利率的上升得到了控制。低利率的一个良好的“副作用”是，不仅不会再出现令人畏惧的抵押贷款利率调整，还可能出现利率降低的情况。因此，我们并没有进入一个可变利率抵押贷款爆发的“美好新世界”，而是遭受了由最初原因造成的违约激增：人们失去了工作，或者遇到了其他经济上的困难，因此不能及时支付房贷。这是一个熟悉的故事，被人们一遍又一遍地重复着。
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那么，为什么止赎权问题从来没有“被解决”呢？解决止赎权问题有三个互相关联，且至今仍然存在的主要障碍。以下就是我们本章要重点关注的“三位一体”障碍问题。
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巨额的费用
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由于处于危险之中的抵押贷款数以百万计，要解决止赎权问题，资金的需求量大得惊人。我粗略地计算了一下，起码超过2 000亿美元（假设有100万套住房，平均每套价值20万美元），政府领导人是不愿意拨这么大一笔款项的。抛开政治上的考虑，一个经常会被问到的问题是：花这么多钱到底值不值？这是一个合乎情理的问题，尤其是在政府赤字已经很大，而且还有很多公共资金诉求的情况下。保尔森和盖特纳掌管的财政部都认为这不值得。我一直不太同意这个观点，可惜我没有2 000亿美元可以贷给他们。请注意这里我使用的动词，它非常关键。这2 000亿美元其实只是“贷”出去，而不是花掉。我很快会在后文中说到，避免数百万的止赎权的净成本可能为零，甚至是负的。
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产权变动问题
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修改大量的抵押贷款的第二个障碍，是一堆没有人愿意处理的棘手的法律问题。不幸的是，止赎权问题的大部分（也许是所有的）解决办法都多多少少要求产权的重新分配。一些当事人会被告知，他们的法律权利不是他们想象的那样，或者他们无法获得合同给予他们的权利。任何人都不愿意自己的产权被篡改，这是可以理解的。
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在这里，我先举一个例子，随后我们会提到其他的例子。许多次级抵押贷款的房屋通常存在第二抵押权。当第一次抵押贷款无法偿付时，二次抵押事实上也没有价值了，因为它的优先级在第一抵押权之后。但是，这些无价值的二次抵押贷款的所有者保留了禁止第一次抵押贷款再融资的法律权利——除非他们付清了贷款，或者通过修改法律来改变所有权。
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反对产权的变动是完全可以理解的，但毋庸置疑，解决这个问题需要花费很大的成本，因而需要在成本和减少止赎权带来的好处之间进行权衡。同样，在这个问题上，保尔森和盖特纳掌管的财政部都认为花费太高。
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这是错误的政策吗？
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美国的政客开始相信，选民会竭力反对救助那些不负责任，导致无法支付月供的借款人。这是公平的吗？不是会产生道德风险吗？（且不说那些被诱惑借了“杀手抵押贷款”的人。）不管真实与否，这种观念在任何一条需要用纳税人的钱来修订条款的道路上，都竖了一块“禁止入内”的标志牌。令人痛心的是，即使在许多可靠的房主由于经济萧条丧失了赎回权的情况下，这块标志牌也没有被拆下来过。
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正如我们将会看到的那样，这三个问题（加上无数的细节）使得修订抵押贷款条款看起来经济上有困难，法律上有问题，政治上有风险。
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难道我们以前没有遇到过这种情况吗
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历史上，美国曾遭遇过巨大的经济衰退和房价急剧下跌的双重打击，那是在第一次大萧条的时候。当时，富兰克林·罗斯福总统和国会实施了一系列积极的政策措施，来应对住房危机问题，2007—2010年的政府应该自愧不如。罗斯福新政的住房计划包括：建立联邦住房管理局[FHA]为住房抵押贷款提供保险，建立房利美（后来的联邦国民抵押贷款协会[FNMA]）为抵押贷款开设二级市场，建立联邦住房贷款银行为抵押放贷者提供资金，以及建立联邦储蓄和贷款保险公司为存款机构的存款进行保险。这些创新或多或少都留存至今。
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但我想重点说一下被人们遗忘的萧条时期的“房屋中介”，事实上，它在20世纪30年代对减少止赎权的数量发挥的作用最大，而且也是唯一一个在完成自己的任务后就关闭的机构：房主贷款公司（Home Owners’ Loan Corporation，HOLC）。没错，21世纪不同于20世纪30年代，但是我们可以设计一个2008年或2009年最新版本的房主贷款公司。如果我们这样做了，止赎权问题现在可能已经解决了。
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房主贷款公司创立于1933年6月，是一家由政府运营的公司，它只有一个任务：将已经违约或接近违约的抵押贷款，替换成房主可以支付的新的抵押贷款，以此帮助困难的家庭解决止赎权问题。房主贷款公司从银行买下旧的抵押贷款，并向房主发放新的贷款，大部分银行都很乐意用不可靠的抵押贷款换取可以收回的政府债券。
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房主贷款公司通过资本市场和财政部的借款来融资，并进行大规模的运营。3年内，它发放了超过100万份的新抵押贷款，大部分都是15年期、固定利率，全额分期付款的种类显然是房主贷款公司发明的一种新工具。将近10%的美国非农场住房被抵押给了联邦政府，也就是现在的750多万户。房主贷款公司存续期间的放贷总额为35亿美元，这在当时来说是很大一笔钱，大约占年GDP总额的5%。以现在的GDP来计算，就是8 000亿美元。
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