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金融新格局：资产证券化的突破与创新 [:1703468652]
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金融新格局：资产证券化的突破与创新 资产证券化是一个系统工程，其健康发展除了对金融技术和市场条件的要求外，还需要法律、法规和监管的支持和引导。从资产证券化的发展史来看，法律法规的演变给证券化创造了条件，并推动了产品创新和交易结构的演化；而新的证券化产品和设计，又反过来推动了立法和监管的不断完善。
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资产证券化是一把双刃剑，潜力无穷，如果运用得好，可以起到降低融资成本、分散风险、丰富投资产品、提高市场效率和优化经济结构等多重作用。但是，2007年开始的次贷危机和随之而来的全球经济危机也告诉我们，如果运用不当，这把剑的危害不可限量。很多人在这次金融危机之后对资产证券化产生了怀疑，并把原因归咎于证券化本身，其实这种观点是不对的。这次金融危机的真正原因是信用的过度和法律、法规和监管的滞后或不作为。2000～2007年是资产证券化的“黄金时代”，这段时期内证券化在各类资产上全面开花，产品不断丰富，规模不断扩大，结构日趋复杂；信用风险通过这些复杂的证券化结构被“安全”地转嫁并高价卖出，引发了全面的信用滥用和授信过度；而这几年间的法律法规和监管却没有与时俱进，及时进行监督、干涉和引导，在有的方面甚至起到推波助澜的作用。特别是在证券化结合了衍生金融工具以后，过度的信用通过证券化错综复杂的交易链扩散到了当时监管无法控制的范围。这种步调不一致给了相关利益集团恶性投机和滥用金融工具的机会，从而危害到交易方、资本市场甚至整个实体经济。
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中国的资产证券化起步比较晚，没有直接经历美国和欧洲一样的证券化惨剧，从这一点上讲我国这方面的落后其实是个好事。晚起步的优势是我们可以从其他国家的资产证券化的发展中吸取经验和教训，扬长避短，少走弯路。从国外资产证券化的发展来看，资产证券化的成功有三个必要条件：一是“硬技术”，即金融技术和理念；二是市场，即供需双方的需求；三是“软环境”，即法律法规和监管。在我国资产证券化的学习和试点中，“硬技术”是直观易学的一项，本书的许多章节已经介绍了美国各类资产证券化的不少技术问题，这些技术看似复杂，但稍加时日，都可以攻克，所以不是我国资产证券化的难点。而在市场这一块，中国目前的市场规模、融资需求和投资者对证券产品的追求，已经为资产证券化的发展做好了准备。我国资产证券化中真正的重点和难点是“软环境”的构建，资产证券化法律法规和监管机制的建立和完善，是中国证券化路上必须跨过的一道坎。
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说资产证券化的重点是“软环境”，是因为“软环境”在一定程度上决定了证券化的方向、可行性、技术要求和市场规模。在中国证券化正处在起步和基础建设阶段的今天，软环境的建设尤为重要。证券化的可行性和有效性是建立在一定的法律法规框架下的，其相关所需要采用的技术也会随着法律法规的变化而变化，市场的规模和质量也受法律法规的直接影响。证券化作为一种金融工具，首先应该以优化资源配置和增强国民经济为目的。资产证券化的政策和法律，要服从于这个目的并通过具体法律法规细则的制定和实施来保证证券化的方向。
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说建立“软环境”难，是因为资产证券化是一个变化的工程，其使用的技术和市场的条件会不断变化，而且涉及的资产种类繁多，领域广泛，交易链中又有多方参与，所以相应的法律法规必须细致到位并且要具有前瞻性，兼顾到可能的变化。而且，“软环境”不像“硬技术”一样可以照搬照抄，直接从国外引进。每个国家的法律环境、经济情况和资本市场的状态都不一样，相应法律法规的制定和导向必然不同，所以必须量身定制来满足本国的需要。
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中国资产证券化的试点和逐渐放开，对证券化软环境的建设和完善是非常有必要的。试点项目可以用来测试软环境的有效性，并对具体的法律法规提出要求；监管也可以通过试点中发现的问题来不断完善软环境的建设。同时，其他国家的相关法律法规和监管制度对中国也很有借鉴意义，虽然不能照搬，但是我们可以根据自身的特点和需要来进行有选择的学习和借用。美国作为世界上最大的资产证券化市场，证券化历史悠久，相关的法律法规相当完备，监管水平也是世界领先；特别是在最近的金融危机后，美国政府出台了一系列新的法规和补救方案来完善其软环境，值得中国资产证券化监管和从业人员学习和探讨。
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本章重点讨论资产证券化法律法规的要点和美国资产证券化的法规和监管的新趋势，并详细分析资产证券化的相关会计处理。
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金融新格局：资产证券化的突破与创新 第一节 资产证券化相关的法律法规
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资产证券化是一个参与主体众多、涉及领域广泛、专业要求很高的工程。这个工程不仅需要金融技术和人才，更需要有与之相匹配的法律法规和监管来对其进行引导、规范和保障。
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一、资产证券化相关的法律法规
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资产证券化的法律规范和监管涉及多个方面，我们从以下三个角度来分析：
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（一）资产证券化的参与主体
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资产证券化的参与主体包含：发起人、特殊目的实体、信用增级机构、信用评级机构、资产服务商、资产管理人、投资人、受托人、投资银行、承销商、会计师、律师等。每个参与主体在交易中都有自身的利益驱使，在交易中的权利、义务和地位都不一样。资产证券化的法律法规需要对各个参与主体及其行为进行规范，保障其应有的权利但又要避免利益冲突和权力滥用。这方面的法律法规涉及很多方面，有些可以参照其他法律法规，如公司法、银行法、证券法、破产法、产权保护法、消费者权益保护法、担保法等；但有的又属于资产证券化所特有的，必须明确制定和规范。
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对证券化参与主体条件和行为上的监管限制，往往会对证券化产生直接影响。比如，对于银行发起人，资本充足率的要求是银行监管法规中一个重要的方面，也是银行进行证券化交易时考虑的一个重要因素。以美国为例，从20世纪70年代开始，银行监管部门开始建立资本充足率机制，之后慢慢完善资本要求，至1992年全面推行《巴塞尔资本协议》，即以风险加权资产来决定资本要求。在这期间，为了减少资本压力，美国的银行开始进行金融创新，寻求新的方式来管理资产负债表，而资产证券化正好满足这一要求。通过把资产从资产负债表上移出，证券化可以帮助银行减少风险资产从而提升资本充足率或降低资本要求，所以自然成为银行提高资本效率的有力工具。资本的监管变化在一定程度上推动了美国资产证券化的兴起和繁荣。
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对投资人的产品选择限制和监管，是另一个推动资产证券化的法律法规因素。美国对各种投资人所能参与的投资产品有比较明确和严格的规定，特别是某些机构投资者如退休基金、保险公司、商业银行等。比如，美国的《雇员退休收入保障法案》（ERISA）对美国的退休基金的投资有严格限制：退休基金不可以参与很多高风险的项目或行业，不能购买无评级或非投资级的债券等。该法案对资产支持证券没有特别限制，资产证券化可以把一些退休基金本来不能购买的资产打包成有良好信用评级的资产支持证券。通过购买高级别的资产支持证券，退休基金可以变相地参与本来不能参与的产品或项目。这些机构投资者的参与，无疑是资产证券化得以发展的另一个重要原因。
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但是，对资产证券化在银行资本监管上和对机构投资者在证券化的投资上的宽松，也使得银行和其他这些机构投资者在最近的金融危机中蒙受重大损失。危机之后，各国的监管和立法机构开始重新审视有关资产证券化各个参与主体的法律法规。美国的各监管部门出台了一系列补救或改进议案来严格规范资产证券化参与主体。比如，监管部门提议对资产证券化交易发起人的资产风险保留比例设定较高的最低标准，以确保发起人和投资人的利益一致。而在资本要求上，国际清算银行于2010年9月12日推出了《巴塞尔资本协议Ⅲ》。在资本计量方面，《巴塞尔资本协议Ⅲ》提高了资产证券化中再证券化产品的风险权重，要求银行对有外部评级的资产证券化的风险进行更为审慎的信用评估。比如，级别为AAA级到AA级证券化证券的风险权重是20%，但是相同级别的再证券化的风险权重则为40%。同时，《巴塞尔资本协议Ⅲ》的资本要求中规定，高评级（AAA级）的资产支持证券也要遵守7%的加权风险资产比率要求。这些改变无疑会增加银行进行资产证券化或持有资产支持证券的成本，从而变相地限制证券化的发行和投资。是否采纳《巴塞尔资本协议Ⅲ》和如何执行该协议，是各国银行监管机构要做的决定，这个决定无疑会对各国的资产证券化的融资成本和产品吸引力产生直接影响。
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（二）资产证券化的税收
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税收是资产证券化中一个重要的考虑因素，对交易的融资成本有直接影响，往往决定了一个证券化交易的可行性和有效性。在证券化的发展史上，税收政策的变化也是推动证券化在交易流程、载体设计和证券结构上不断创新和优化的动力之一。资产证券化的税务政策和法规涉及发起人、特殊目的实体和投资人等多方的税收问题。
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1.资产转让税收
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由于资产在不同参与主体间的转让，在资产证券化过程中存在多个可能重复征税的环节。特别是针对发起人的资产转让，国际上常常根据资产转移的方式决定纳税义务的发生，这些转移方式包括真实销售、担保融资和信托。中国资产证券化在资产转移上除了所得税，还必须考虑营业税、印花税和预提税等税收问题。一般营业税和印花税的收取比较简单直观，如果没有特定的法规赦免，难以规避，所以会提高资产证券化的成本；有时就算可以通过某种形式避开，但在规避之后会导致交易灵活性和效率的降低。比如，如果要规避营业税，就必须将证券化交易设计为担保融资，但这样就不能实现真实销售或实现破产隔离，并可能导致证券的信用评级受影响。