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估值的艺术：110个解读案例 [:1704155633]
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估值的艺术：110个解读案例 第8章 公司估值
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就企业估值而言，经理人和投资人都必须清楚：会计数字只是开始，不是结束！
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——沃伦·巴菲特
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公司估值是致力于推导公司公允价值之策。确定这种公允价值，有不同的方式方法，但它们带来的结果和评估范围不尽相同。所以，企业的真实价值不是客观确定的，而是不同评估方法的妥协之物——它们都指向公司的具体公允价值范畴。
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例如售罄的摇滚音乐会门票对于它粉丝的价值，要远高于对摇滚毫无兴趣的古典音乐的追随者。一盎司黄金不会产生即期收益，但会对投资者提供主观的保护感——这就是价格之源！
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许多资产的价值不一定取决于它们的面值或预期的现金流，而在于它们无形的、有时是无理的情绪特性。与之相比较的是无风险的政府债券——它们为持有人提供一个既定的收益，甚至可以确保到分文不差！
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公司价值可以用不同的方式确定，而且，对于每个投资者，公司价值都不是一个既定的和相同的数字。
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例如一个急于清算一家公司的私募股权投资人，会把这家企业的面值或更精确地说是清算价值，视为该企业的真正价值。相比之下，一个家族企业的第三代拥有者会拒绝几乎任何的收购报价——除非买家接受他们的企业哲学。同时，意在从事并购的企业，可能会在目标公司的即期市值上，支付一个明显的溢价，但前提是合并方要承诺惠予协同效应，或开放新市场。
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不过，只要我们身处证券交易市场而无任何真正的话语权，那么，只有一个数字管用：未来贴现现金流。20世纪30年代末，美国经济学家约翰·伯尔·威廉姆斯，就企业贴现现金流的内涵，铸造了企业“内生价值”这个词汇。如今，这个词汇内涵的方法就是著名的贴现现金流模型法（DCF）。
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唯一客观的公司价值取决于企业未来的自由现金流——这是一笔股东可以年复一年地从剩余的现金流中抽出，但不会对公司产生负面影响的资金。考虑到市场利率水平和企业风险，预期的未来现金流必须以一个调整过风险的利率进行贴现。这种贴现的结果是这些现金流的现值——它在总体上相当于内生的公司价值。
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简言之，度量企业价值的是它们的预期现金流——可以从企业的整个生命周期提取这种现金流。
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收入、经营利润和净利润都是理论概念，而基于收益法或现金流法的企业估值，会集中分析已经实际收到的现金，即所谓的现金流。下述的例子将说明基于现金流的估值。
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例8-1 油井
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在1000美元的初始投资后，处于墨西哥湾的一口油井，可以在以后的三年里，每年提供价值1000美元的石油。这个收益相当稳定，因为已经与客户达成了固定的交易价格，而且，没有更多的成本投入了。
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当期的无风险利率是年利5%，因此，1000美元的初始投资也可以投到其他的无风险投资上。
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得益于构造板块的特殊性，所以，这口油井的工作状况会特别稳定，而且，未来三年的出油率既有保障也无风险。三年后，关闭油井也没有附加成本。
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该项目的现金流如表8-1所示。
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表8-1 油井现金流
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流进和流出的现金流都得贴现，以便得到这口油井的现值。现金流来自未来的越远端，其今天的价值就越小。由于油井的现金流是有保障的，所以，这里就用5%的无风险利率作为贴现率。相关的精确计算如下：
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这口油井的流入流出现金流的贴现金额为1723.25美元——这构成了该项目的内生价值。在这个简单而抽象的例子里，已经囊括了确定一家企业内生价值所需的所有成分：①预期现金流；②贴现率。不过，若是转到一家真实的公司，那么，无论是预测①还是确定②，难度要大得多！
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做估值有一个必要前提条件：要能够运用前几章介绍的公司估值方法及各类工具。
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在理论上，贴现现金流法是正确的估值法（前面已经做了简述），但本章内含了更多的估值方法。虽然这些只是补充和可选的方法，但却是必要的。原因在于：一方面，在贴现现金流方法里，诸如贴现率或增长率这类参数微小的变化，都会在结果中以较大的波幅予以反映；另一方面，在实践中，正确地预测未来现金流，不仅难度大，而且，容易出错。此外，这种公司内生价值，绝对不是一个可靠的绝对值——它仅仅是一个接近值。